张大奕的淘宝店 2016 年就能卖出 3 亿销售额，但她背后为其提供支持的网红电商第一股如涵控股，近日在纳斯达克的首个交易日却以暴跌 37.2% 告终。
暴跌原因并不来自公司仍在亏损，而更可能是它的故事没有被投资者理解——他们显然对于如涵的商业模式和定价逻辑存在重大认知分歧，而大幅破发正是这种分歧的体现。
至今，网红张大奕仍要向如涵贡献 51% 的收入（其他如涵KOL当然更高），而后者为其提供粉丝运营、开店、供应链、物流、客服的全链条支撑，相当于自营电商，这块业务贡献如涵收入的9成。另一块是让旗下网红为其它品牌导流，提供营销服务。也就是说，前者卖货，后者卖广告。
为什么如涵不赚钱？它的未来是否像投资人预期的那样悲观？我们来看看什么影响了它的价值。
议价权。虽然如涵有 113 位网红，但前三位却贡献了 55% 的GMV，这种聚集的坏处在于，头部网红拥有非常高的议价权，比如张大奕就单独成立了子公司，她网店营收的 49% 都归属于她个人，如涵公司只能分到一半。有机构测算，单独考虑张大奕网店带给如涵的收入、成本和费用（销售、履约、管理），这一块其实是亏损的。但张大奕是品牌，也是小网红的号召力，亏损也得“养”。
“影视公司”。KOL的网店自营生意是如涵收入的大头，但毛利不高，所以如涵正在发力第三方营销服务，它模式更轻，有望提升公司的盈利水平。这块业务的占比已经从不足 1%上升到了 11%，但却稀释了如涵的“电商”故事——眼下它越来越像一家影视公司，一面签大明星确保电影卖座，一面额外做艺人的经纪生意。这个故事对于提振股价没有太大帮助，毕竟从华纳、迪士尼到国内的光线传媒，影视股的市盈率普遍偏低。
代际更替。新渠道催生新品牌，新平台催生新内容，网红界也在发生代际更替。张大奕这代网红在微博上成名和变现，但现在年轻人更喜欢的是抖音、小红书、淘宝直播，最热门的玩法是短视频、直播，最带货的主播是薇娅、李佳琦。如涵需要复制这个时代的张大奕，而这种难度可能不亚于华谊复制一个范冰冰。
最受益的人还是张大奕。做完服装店，她又开始做起自己的美妆品牌和内衣品牌了，这都是利润超高的品类，但投资者能分到的可能依然不多。这个时代可以放大个体价值，但高度依赖个体的生意，回报也终会流向个体。这就是商业。
